Estimativas para a taxa natural de juros no Brasil após a adoção do regime de metas de inflação

Abstract

Este trabalho estima a taxa natural de juros no Brasil para o período que vai do terceiro trimestre de 1999 até o primeiro trimestre de 2018. Para isso, utiliza-se o modelo seminal de Laubach e Williams (2003) sob a reespecificação proposta em Holston, Laubach e Williams (2017). Os resultados apontaram para uma taxa natural com tendência descendente, que atingiu seus mínimos históricos durante a recessão de 2015-2016. Na última observação da amostra, a taxa natural foi de 1,4% a.a. para a ex-ante e 0,4% a.a. para a ex-post. Além disso, através da diferença entre a taxa real de juros e a taxa natural, identificaram-se três períodos na condução da política monetária no Brasil. O primeiro, que vai de 1999 até 2007, é chamado de fase de adaptação, caracterizado por uma política contracionista após a adoção do regime de metas. O segundo, que começa em 2007 e vai até 2014, transitou de uma política neutra para uma expansionista. Já o terceiro se iniciou em 2014 e foi marcado por estímulos contracionistas em um ambiente econômico recessivo. Como exercício de comparação, se estimou a taxa natural a partir de duas metodologias alternativas. A primeira, cujos resultados corroboraram as estimativas do modelo de Holston, Laubach e Williams (2017), calcula a taxa natural através dos spreads na curva de juros e de variáveis macroeconômicas. A segunda metodologia alternativa, contudo, por utilizar fundamentos econômicos de longo prazo, estimou uma taxa natural diferente durante a recessão, influenciada pela concomitante deterioração fiscal.

This dissertation estimates the natural rate of interest (NRI) for Brazil between the third quarter of 1999 and the first quarter of 2018. The seminal model proposed by Laubach and Williams (2003) and re-specified by Holston, Laubach and Williams (2017) is used. Results indicate an NRI with a downward trend, with the lowest values during the 2015-2016 recession. In the last observation of the sample, the NRI was 1.4% per annuum (p.a.) for the ex-ante and 0.4% p.a. for the ex-post rate. By analyzing the difference between the real interest rate (RIR) and the NRI, three periods were identified in the conduct of monetary policy in Brazil. The first one, from 1999 to 2007, is called adaptation phase and is characterized by a contractionary policy after the adoption of the inflation-targeting regime. The average RIR was 12.2% for the period compared to an average NRI of 6.9%. The second period, from 2007 to 2014, went from a neutral policy to an expansionary one, with an average RIR of 5.1% compared to an NRI of 7.1%. The third period began in 2014 and was characterized by a contractionary impulse in a recessive economic environment. In that period, the average RIR was 6.7% against an NRI of 3.8%. For the sake of comparison, the NRI was estimated using two alternative methods. The first method, based on Basdevant, Björksten and Karagedikli (2004), produced similar results to the ones mentioned above. The second alternative method, based on Bicalho and Goldfajn (2011), used long-term economic fundamentals and did not capture the decrease in the NRI during the recession, as pointed out by the other methods. This occurred because of the inclusion of variables associated with public debt, which went up dramatically during the Brazilian recession.